中融信托2017年中报(中融信托所售产品)

热点研究

从近期财报看上市信托公司与其股东的互动

发展特征

据不完全统计，已有近二十家信托公司通过直接上市、曲线上市（包括母公司整体上市、上市公司并购重组等方式）实现上市。从2019年中报、三季报等近期财报来看，多数上市信托公司整体经营稳健、业绩良好，曲线上市的信托公司也成为上市股东的重要利润贡献点，这与其股东的互动发展密切相关，主要体现在利润协同、市场价值协同、资本补充协同和业务开展协同四大方面。

一、上市信托公司成为

其股东的重要利润贡献点

从业绩表现来看，绝大多数信托公司业绩持续稳健向好，通过并购重组方式上市的信托公司也如期履行业绩承诺，与上市主体形成了良好的利润互动。

一是近期财报业绩方面，安信信托、陕国投两家直接上市信托公司，以及部分曲线上市的信托公司公布了信托业务的三季度业绩。具体来看，安信信托主要由于投资收益和信用减值两项损失导致第三季度亏损；陕国投受益于自有资金运作的利息收入和投资收益增幅较大，经营业绩较上年同期实现较大增幅，2019年前三季度实现营收12.95亿，实现净利润4.59亿，其中三季度分别实现4.64亿和1.11亿。其他上市信托公司仅有部分信托公司披露三季度业绩，多数未明确披露，或以手续费及佣金收入形式体现信托经营业绩。其中，平安信托至2019年三季度末受托资产管理规模达4697.47亿元，前三季度实现净利润24.27亿元（平安信托及平安创新资本合计）；民生信托2019年前三季度实现营收13.37亿；江苏国信2019年前三季度实现手续费及佣金收入8.2亿元，其中部分由信托板块的江苏信托贡献。

二是近期利润贡献方面，由于信托公司经营效率较高，曲线上市信托公司在上市主体的利润总额/净利润占比要高于营收占比，部分信托公司的利润达到了上市主体半数以上甚至更高。江苏信托2019年上半年在江苏国信中以不到6％的营收占比实现了85％的利润总额占比，较2018年10％的营收占比和54％的利润总额占比进一步提升；中融信托2019年上半年实现总营收和净利润在经纬纺机中的占比达到55％和241％，是经纬纺机的支柱业务；中航信托2019年上半年在中航资本中以20％的营收占比实现了69％的净利润占比；五矿信托2019年上半年实现总营收和净利润在五矿资本中的占比达到19％和64％；国投信托2019年上半年实现营收和净利润在国投资本中的占比达到12％和27％；尚未完成上市的百瑞信托2019年上半年净利润在资本控股公司中的占比也达到了54％。

二、上市信托公司及其

上市股东的市场价值不断提升

受益于信托公司经营稳健和资本市场对信托公司价值的认可，近年来信托公司估值价值比率乘数不断提高，信托公司的市场价值不断提升。鉴于目前资本市场估值仍处于历史低位，随着资本市场情绪不断恢复、国内外增量资金不断入场，信托公司的市场价值有望继续提升。

一是信托公司受益于资本市场的价值发现功能。一方面，信托公司直接或间接上市的过程中，通过对信托公司权益价值的估值，信托公司取得了合理、客观的市场价值。另一方面，信托公司估值价值比率乘数近年来有所提高。由于直接上市信托公司案例过少，且根据2015年以来多起上市公司曲线上市的经验，尤其是借鉴通过发行股份购买资产方式实现上市的案例经验，信托公司估值适用的价值比率乘数均采取修正市净率。该估值方法重点考虑了信托公司的业务特点，信托公司属于强周期行业，投资收益和利润可能会有较大的波动，但决定信托公司经营发展速度、收入和资产规模的最重要因素是净资本和净资产，同时参考其他非银金融行业，净资产与信托公司企业价值的相关性最高，采用市净率指标来对其市场价值进行估算最为适宜。同时，信托公司估值采用的市净率指标会根据体现盈利能力、发展能力、经营能力和风控能力等多方面的财务指标为可比指标，与可比案例比较后得出修正市净率。从修正市净率和市盈率来看，近年来价值比率乘数有所提高，以2015年12月31日为估值基准日的江苏信托、五矿信托的PB分别为1.17和1.69，PE分别为7.64和7.53，以2016年5月31日为估值基准日的昆仑信托的PB为1.85，PE为9.16，以2017年9月30日为估值基准日的中粮信托的PB达到1.59，PE为11.68。

二是信托公司资产注入上市公司，也促进了上市主体价值的提升。在宏观经济增长压力较大的背景下，信托公司经营业绩相对稳定，且信托牌照稀缺，信托公司资产注入信托公司，有利于提高上市主体的资产质量，增强上市主体的盈利能力，提高上市主体的市场价值。以经纬纺机为例，2010年收购中融信托股权后，受益于中融信托持续高盈利能力带来的稳定并表收益，经纬纺机的复权股价大幅增长。

三、上市信托公司可以通过

资本市场拓展资本补充途径

如前所述，决定信托公司经营发展速度、收入和资产规模的最重要因素是净资本和净资产，通过资本市场拓展资本补充途径，也是信托公司谋求上市的重要诉求。

一是信托公司的业务开展在相当程度上受制于资本实力。与银行类似，银保监会对信托公司按照《信托公司净资本管理办法》实施以净资本为核心的风险控制指标体系，且对各项信托业务制定了风险资本比例系数。实践来看，近年来已发生多起信托公司增资案例，包括信托公司上市后，也多有通过非公开发行募集资金补充资本实力案例，“集体普增、轮番追增”对信托公司的业务拓展和经营业绩产生了良好的促进作用，行业资本实力大增，行业受托资产规模快速增长。

二是信托公司净资产的提升受股东投入影响较大。据统计，2018年多家上市信托公司通过集团增资、配股等方式获得股东资本投入，还有多家未上市信托公司增资扩股及引进战略投资者，综合考虑信托公司股东投入、实现净利润和分红的影响，当年信托公司股东投入对净资产增长的规模贡献为264.97亿元，贡献度达到54％，高于利润留存的贡献度46％。

三是通过资本市场补充资本金有利于信托公司稳健发展，增强抵御风险的能力。近年来，信托公司加大转型创新力度，但宏观经济下行压力较大，创新业务尚未形成利润支撑，信托公司增厚资本金，有利于在信用风险暴露多发的背景下，提升抵御风险的能力。

四、上市信托公司与其股东

开展业务协同促进高质量发展

曲线上市和整体上市的信托公司多为大型企业集团金融板块整体上市，从财报及相关公开资料可以看出，集团公司在资源共享、风险管理、资金与项目深层合作方面给予信托子公司以大力资源支持，亦有建立产融信息对接平台和所属金融企业间合作平台，通过产融结合、融融协同促进高质量发展。

一是集团公司下属信托子公司为实业板块提供投资、融资、资产证券化等多方面的金融服务，促进与实业板块的产融结合发展。例如昆仑信托挖掘集团内部油气产业链资源，提供供应链金融服务；中粮信托在农业金融的产融结合作了诸多探索，围绕中粮集团的上下游产业链，积极推动农业金融产业链的整合，构建和完善公司的产业金融服务能力。

二是集团公司推动下属信托子公司与其他金融子公司的合作，协同对接资金资源、优质金融资产和产品资源。例如银行系信托公司与上市银行开展了大量的银信合作业务尤其是产品销售和信贷资产证券化业务等，金融控股系信托公司与上市主体内公司开展了资产管理、产品销售等项目合作，例如平安信托与平安人寿合作的保险金信托业务即是典型代表。执笔人：崔继培